С.И. Головань, М.А. Спиридонов
Бизнес-планирование и инвестирование
Учебник. Ростов н/Д: Феникс, 2008. – 302 с.

15. МЕТОДЫ (ПОДХОДЫ) ОЦЕНКИ СТОИМОСТИ ФИРМЫ (БИЗНЕСА)

15.3 Доходный подход к оценке стоимости предприятия

Сущность доходного подхода и анализ основных методов оценки промышленного предприятия доходным подходом

Этот подход в большей степени отвечает основной оценочной предпосылке, так как предполагаемого инвестора в первую очередь интересуют будущие доходы на вложенный капитал. При определении инвестиционной стоимости предприятия учитывается только та часть капитала, которая может приносить доход в будущем. Очень важно для инвестора, когда именно собственник будет получать доходы и с каким риском это сопряжено.

Доходный подход основан на предположении: потенциальный инвестор не заплатит за данный бизнес сумму, большую, чем текущая стоимость будущих доходов от этого бизнеса. Считается, что собственник также не продаст свой бизнес по цене ниже текущей стоимости прогнозируемых будущих доходов. Поэтому стороны придут к соглашению о рыночной цене, равной текущей стоимости будущих доходов.

Такой подход к оценке считается наиболее приемлемым с точки зрения инвестиционных мотивов: инвестор, вкладывающий денежные средства в действующее предприятие, покупает не набор активов, состоящий из зданий, сооружений, машин, оборудования, нематериальных ценностей и т.д., а поток будущих доходов, который позволит ему окупить вложенные средства, получить прибыль и повысить свое благосостояние. С этой точки зрения все предприятия, к каким бы отраслям экономики они не принадлежали, производят один вид товарной продукции – деньги.

В рамках доходного подхода традиционно выделяют два основных метода (или две группы методов): капитализации и дисконтирования. Содержание обоих методов составляет прогнозирование того, что мы условно называем будущими доходами предприятия, и их преобразование в показатель текущей (приведенной) стоимости. Главное различие методов в том, что при капитализации берется доход за один временный период (обычно год), который преобразуется в показатель текущей стоимости путем простого деления на ставку капитализации. При дисконтировании выстраивается прогноз будущих доходов на несколько периодов, затем они по отдельности приводятся к текущей стоимости по формуле сложного процента, что дает более обоснованную оценку стоимости предприятия.

С учетной и налоговой точек зрения наиболее важным показателем доходности является чистая прибыль предприятия К достоинствам прибыли в качестве основополагающего показателя для оценки доходности можно отнести относительную простоту расчетов и возможность оценки по результатам производственно-хозяйственной деятельности. Однако учетные манипуляции с доходами и расходами могут скрывать на бумаге реальный финансовый результат предприятия. В рыночных государствах метод оценки стоимости предприятия через прибыль используется только в отдельных случаях, когда компания (фирма) на протяжении ряда лет стабильно показывает один и тот же результат (прибыль). Необходимо также отметить, что потенциальному инвестору важно знать, чем обусловлен, скажем, рост нераспределенной прибыли, остающейся у предприятия после выплаты дивидендов акционерам, – эффективной работой или выпуском новых акций. В своей крайней форме оценка стоимости предприятия через бухгалтерскую прибыль принимает во внимание только ее значения текущего или следующего года.

С финансовой точки зрения для оценки стоимости предприятия в рамках доходного подхода более важным показателем, чем вышерассмотренные, является денежный поток (Cash Flow).

Термин денежный поток – буквальный перевод с английского Cash Flow. В российской официальной терминологии, согласно Методическим рекомендациям по оценке инвестиционных проектов, утвержденных Минфином, Минэкономики Госстроем РФ 12 июня 1999 года, этот показатель называется "сальдо реальных денег" или просто "реальные деньги" предприятия. Он отражает движение денежных средств предприятия и учитывает на конец соответствующего финансового периода на текущем (расчетном) банковском счете предприятия в совокупности с кассой его денежные фонды по сравнению с началом текущего периода.

Показатель Cash Flow является наиболее приемлемым для оценки стоимости предприятия с точки зрения доходного подхода, поскольку он является комплексным показателем оценки деятельности предприятия: источниками образования и расхода Cash Flow является производственная (основная, те­кущая), инвестиционная и финансовая деятельность предприятия. Кроме того, необходимо отметить, что Cash Flow показывает только действительные изменения в денежном потоке, а именно, изменения соотношений денежных поступлений и денежных отчислений (оттоков), а не просто данные о сделках, отражаемые в бухгалтерском учете (объем реализации, затраты, прибыль, убыток). Денежный поток, в отличие от других показателей, не бывает краткосрочным, сиюминутным. В расчет прибыли на акцию или рентабельности акционерного капитала закладывается информация в лучшем случае на несколько последующих периодов. Более того, такой показатель как прибыль ориентирован главным образом на управление счетом прибылей и убытков и весьма слабо отражает фактические объемы и сроки возникновения денежных потоков. Даже разница между рентабельностью инвестиционного капитала и затратами на привлечение капитала, если она используется только для краткосрочных целей, может оказаться неудачным показателем, поскольку побуждает к недостаточному инвестированию ("выжиманию соков" из предприятия ради увеличения рентабельности вложенного капитала). Другие показатели – такие как рост прибылей, рентабельность акционерного (собственного) капитала также не столь всеобъемлющи, как денежный поток, и в меньшей степени связаны с фактической рыночной стоимостью предприятия.

При этом стоимость предприятия (С_Т) основывается на дисконтировании предполагаемого движения денежных потоков предприятия (метод ДДП), обеспечивающих всеобъемлющий и, в месте с тем, ясный учет всех факторов, определяющих стоимость предприятия, по определенной ставке, отражающей присущий ему риск через норму доходности:

 (15.1)

где  - прогнозные значения денежных потоков в будущих временных периодах (Cash Flow);

r - норма доходности (ставка дисконта);

N – количество выпущенных или эмитированных простых акций.

Данный метод в значительной мере подкрепляется исследованиями механизмов стоимостной оценки компаний, которыми пользуется фондовый рынок.

Однако метод ДДП имеет и недостатки. Он в меньшей степени применим к оценке хронически убыточных предприятий (хотя и отрицательная величина Cash Flow может быть фактом для принятия управленческих решений) и для оценки новых предприятий, пусть даже и многообещающих, так как отсутствие прибыли в ретроспективе затрудняет прогнозирование будущих денежных потоков предприятия.